Die Earn-Out-Berechnung auf EBITDA-Basis. Warum die Definition mehr wiegt als die Formel.
```htmlEin Earn-Out auf EBITDA-Basis klingt nach einer einfachen Formel. Ein Schwellenwert. Eine Auszahlungsquote. Eine Beobachtungsperiode. In der Praxis ist die Formel das Unkritische. Kritisch ist die Definition der Bezugsgröße. Wer EBITDA im Kaufvertrag nicht millimetergenau fixiert, schreibt einen Streit, der zwei Jahre nach Closing beginnt und alles kostet, was der Earn-Out einsparen sollte.
Warum EBITDA im Earn-Out keine Standardgröße ist
EBITDA ist in der Finanzsprache eine weithin verstandene Abkürzung. Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization. Das Missverständnis besteht darin, dass diese Abkürzung eine Definition wäre. Sie ist keine. Sie ist eine Kategorie, in der jeder Beteiligte eigene Bereinigungen, eigene Abgrenzungen, eigene Buchungslogiken unterbringt, solange kein Vertrag ihn daran hindert.
Zwei Unternehmen mit identischem operativen Geschäft können ein EBITDA ausweisen, das um zwanzig Prozent voneinander abweicht. Der Unterschied liegt nicht im Geschäft. Er liegt in der Behandlung von Restrukturierungsaufwendungen, in der Periodenabgrenzung von Kundenboni, in der Aktivierung von Entwicklungskosten, in der Klassifizierung von Leasingverhältnissen nach IFRS 16 oder HGB. Wer diese Differenzen nicht vor Closing vertraglich schließt, zahlt sie nach Closing in Form von Schiedsverfahren.
In einer Sondersituation ist dieses Risiko erhöht. Das Unternehmen wechselt den Eigentümer in einer Phase, in der Buchhaltungsstandards oft nicht aktuell sind, Rückstellungen unzureichend gebildet wurden, einmalige Belastungen aus der Krisenphase noch in der Bilanz hängen. Was als EBITDA des Krisenjahres gilt, ist selten konsentiert.
Die drei Schichten der Earn-Out-Definition
Eine belastbare Earn-Out-Klausel auf EBITDA-Basis arbeitet auf drei Schichten. Erstens die Abgrenzung der Basis. Zweitens die Bereinigungslogik. Drittens der Manipulationsschutz. Wer nur die erste Schicht vertraglich fixiert, hat die wichtigere Arbeit nicht getan.
Erste Schicht: Abgrenzung der Basis
Die Basis-Abgrenzung bestimmt, welche Rechtsträger, welche Geschäftsbereiche und welcher Zeitraum in die EBITDA-Berechnung eingehen. Bei einem Asset Deal, bei dem nur Teile des Unternehmens übertragen werden, ist diese Abgrenzung nicht trivial. Ist das EBITDA des erworbenen Bereichs das EBITDA nach Zuweisung konzerninterner Shared Services? Nach welchem Schlüssel werden zentrale Kosten belastet? Was gilt für Umsätze, die aus der Zusammenarbeit mit anderen Plattformkomponenten entstehen?
Bei einem Share Deal stellen sich ähnliche Fragen, sobald die erworbene Gesellschaft in eine größere Plattformarchitektur integriert wird. Inter-Company-Transaktionen, Management-Fees, IP-Lizenzen zwischen Schwestergesellschaften verändern das EBITDA der Einzelgesellschaft. Der Verkäufer beobachtet diese Veränderungen. Er hat Interessen. Diese Interessen führen zu Diskussionen, die nicht durch die Höhe des Earn-Out-Schwellenwerts, sondern durch die Präzision der Abgrenzungsklausel beendet werden.
Zweite Schicht: Bereinigungslogik
Die Bereinigungslogik bestimmt, welche Aufwendungen und Erträge aus dem EBITDA herausgerechnet werden, bevor die Earn-Out-Schwelle geprüft wird. Übliche Bereinigungen umfassen Transaktionskosten und Restrukturierungsaufwendungen aus der Krisenphase, einmalige Erlöse aus Vermögensverkäufen, Effekte aus der Kaufpreisallokation nach PPA, Aufwendungen für Integrationsmaßnahmen nach Closing.
Auf welcher Seite eine Bereinigung ansetzt, entscheidet über viele Hunderttausend Euro. Restrukturierungsaufwendungen, die der Käufer als Integrationskosten klassifiziert, kann der Verkäufer als einmalig und bereinigungspflichtig ansehen. Aufwendungen für neue Schlüsselpersonen, die der Käufer nach Closing einstellt, können das EBITDA der Earn-Out-Periode belasten, ohne dass der Verkäufer sie antizipiert hat. Wer diese Zuordnungsfragen nicht ex ante vertraglich schließt, beantwortet sie ex post in einem Streitverfahren.
Bei Founder-Buyout-Strukturen ist die Bereinigungslogik besonders heikel. Gründerentnahmen, die bisher als Geschäftsführergehalt klassifiziert wurden, werden nach dem Eigentümerwechsel teilweise auf Marktgehalt normalisiert. Diese Normalisierung erhöht das EBITDA rechnerisch. Ob sie in die Earn-Out-Basis einfließt oder herausgerechnet wird, entscheidet über die Erreichbarkeit des Schwellenwerts.
Dritte Schicht: Manipulationsschutz
Die dritte Schicht ist die heikelste. Der Käufer kontrolliert nach Closing das operative Geschäft und die Buchführung. Er hat strukturell die Möglichkeit, das EBITDA der Earn-Out-Periode zu beeinflussen. Durch Verschiebung von Aufwendungen in die Beobachtungsperiode. Durch Vorziehen von Investitionen. Durch Inter-Company-Preisgestaltung, die das EBITDA der erworbenen Einheit belastet. Durch Managemententscheidungen, die strategisch richtig sind, aber den Earn-Out kurzfristig drücken.
Rechtlich besteht in vielen Jurisdiktionen eine Implied Duty of Good Faith im Umgang mit Earn-Out-Strukturen. In Deutschland lässt sich aus §242 BGB eine Pflicht ableiten, das Earn-Out nicht treuwidrig zu gefährden. In US-Strukturen hat die Rechtsprechung, insbesondere aus Delaware, ähnliche Standards entwickelt. Diese rechtlichen Auffangnetze ersetzen keine vertragliche Klarheit. Sie sind ein letzter Schutz, der selten scharf genug schützt, um einen Streit zu verhindern.
Wirksamer ist der vertragliche Manipulationsschutz. Affirmative Covenants, die den Käufer verpflichten, das Geschäft der erworbenen Einheit nach definierten Mindeststandards zu betreiben. Negative Covenants, die bestimmte inter-company-Transaktionen ohne Zustimmung des Earn-Out-Berechtigten ausschließen. Accounting-Covenants, die die Methodik der EBITDA-Berechnung auf einen definierten Standard festschreiben. Diese Klauseln sind aufwendig zu verhandeln. Sie sind günstiger als jeder Schiedsantrag.
Die Beobachtungsperiode und ihre Tücken
Earn-Out-Perioden für EBITDA-basierte Klauseln liegen in der Praxis zwischen zwölf und achtundvierzig Monaten. Kürzere Perioden begünstigen den Käufer, der etwaige Anlaufprobleme der Integrationsphase abwarten will. Längere Perioden begünstigen den Verkäufer, der Zeit braucht, das operative Potenzial zu beweisen. In Sondersituationen liegt der Kompromiss oft bei vierundzwanzig Monaten, weil der Verkäufer selten in der Verhandlungsposition ist, längere Laufzeiten durchzusetzen.
Das Periodenproblem hat eine weitere Dimension: den Startpunkt. Beginnt die Beobachtungsperiode mit dem Closing oder mit dem ersten vollen Geschäftsjahr nach Closing? In einer Sondersituation, in der das Unternehmen zum Zeitpunkt des Closings operativ fragil ist, macht dieser Unterschied oft mehr aus als der Schwellenwert selbst. Wer die ersten sechs Monate nach Closing als Anlaufphase aus der Earn-Out-Periode herausnimmt, schenkt dem Verkäufer faktisch eine Startentlastung.
Zu berücksichtigen ist auch die Frage der Kumulierung. Wird ein Earn-Out kumulativ über mehrere Perioden gemessen, oder gilt jede Periode isoliert? Kumulierte Strukturen begünstigen Verkäufer in volatilen Geschäften, weil ein starkes zweites Jahr ein schwaches erstes Jahr kompensieren kann. Isolierte Periodenbetrachtung begünstigt Käufer in Integrationsphasen, in denen das erste Jahr planmäßig belastet ist.
Earn-Out und Transaktionsstruktur: Was zusammenhängt
Ein Earn-Out ist keine isolierte Klausel. Er ist Teil einer Transaktionsstruktur, in der mehrere Komponenten gleichzeitig wirken. Vendor Loan, Escrow-Tranchen, Equity-Roll-Over. Diese Komponenten stehen in einer Abhängigkeit, die in der Strukturierung mitgedacht werden muss.
Wenn ein Vendor Loan mit einer Earn-Out-Bedingung verknüpft ist, liegt ein Streit über die Earn-Out-Berechnung gleichzeitig über der Tilgungsfähigkeit des Vendor Loans. Wer die Klauseln nicht voneinander abgrenzt, schafft eine Situation, in der der Verkäufer einen Kredit gewährt und gleichzeitig die Rückzahlung von einer EBITDA-Definition abhängt, die der Käufer kontrolliert. Diese Konfiguration ist strukturell instabil. Sie verlangt klare Trennung der Verpflichtungen oder einen unabhängigen Berechnungsagenten.
Bei Equity-Roll-Over-Strukturen, in denen der Verkäufer als Minderheitsgesellschafter verbleibt, ist das Earn-Out-Streitrisiko noch höher. Der Verkäufer hat weiterhin Einsicht in die Buchführung. Er hat Mitspracherechte, die er zur Prüfung der EBITDA-Berechnung nutzen kann. Gleichzeitig hat er Interessen, die nicht deckungsgleich mit denen des Käufers sind. Diese Konstellation ist bei Nachfolge-Transaktionen häufig und wird regelmäßig unterschätzt.
Die Rolle des unabhängigen Wirtschaftsprüfers
Die sauberste Mitigation des Earn-Out-Streitrisikos liegt in der Einschaltung eines unabhängigen Wirtschaftsprüfers als Entscheidungsinstanz, nicht als Berater. Die Klausel muss bestimmen: Wer ist die Instanz? In welchem Verfahren wird die Berechnung geprüft? Welche Fristen gelten für Einwendungen? Ist die Entscheidung des Wirtschaftsprüfers bindend, oder nur ein Schritt vor dem Schiedsverfahren?
In der Praxis wird diese Klausel in vielen mittelständischen Transaktionen nicht mit der nötigen Tiefe ausgearbeitet. Die Folge ist ein Verfahren, in dem beide Seiten eigene Wirtschaftsprüfer beauftragen, die zu unterschiedlichen EBITDA-Zahlen kommen, und ein Dritter eingeschaltet wird, der entscheiden soll, ohne klaren Auftrag darüber, welche Methodik er anwenden soll. Diese Lage ist teuer. Sie ist vermeidbar.
Bei grenzüberschreitenden Transaktionen tritt die Frage des anwendbaren Rechnungslegungsstandards hinzu. Wird das EBITDA nach HGB, nach IFRS oder nach US GAAP berechnet? Die Unterschiede sind materiell. Leasingverhältnisse erscheinen nach IFRS 16 im EBITDA anders als nach HGB. Aktivierungspflichten für Entwicklungskosten variieren. R&D-Aufwendungen werden unterschiedlich abgegrenzt. Wer den Standard nicht im Vertrag fixiert, öffnet eine weitere Berechnungsvariante.
Earn-Out in der Insolvenz und in vorinsolvenzlichen Verfahren
In Sondersituationen, die aus einem Insolvenzverfahren heraus erworben werden, ist ein EBITDA-basierter Earn-Out strukturell schwieriger durchzusetzen. Der Insolvenzverwalter hat Pflichten gegenüber der Gläubigergemeinschaft, die mit langen Earn-Out-Laufzeiten und komplexen Bereinigungsklauseln oft nicht vereinbar sind. Die Gläubiger wollen Liquidität, nicht Beteiligung an einem zukünftigen EBITDA.
In vorinsolvenzlichen Restrukturierungen nach StaRUG oder in vergleichbaren Verfahren anderer Jurisdiktionen ist die Earn-Out-Akzeptanz höher. Ein Verkäufer, der freiwillig aus einer drohenden Insolvenz heraus veräußert, hat mehr Gestaltungsinteresse. Er kann an der zukünftigen Wertentwicklung beteiligt werden. Aber auch hier gilt: Die Earn-Out-Klausel muss die Verfahrensrealität reflektieren. Eine Gesellschaft, die aus einer StaRUG-Restrukturierung kommt, hat in den ersten zwölf bis vierundzwanzig Monaten ein EBITDA-Profil, das von Integrationskosten, Sanierungsaufwendungen und Neuaufbau belastet ist. Wer diese Realität nicht in die Schwellenwertkalibrierung einbaut, konstruiert eine Klausel, die rechnerisch nie ausgelöst wird.
Die ersten hundert Tage nach Closing sind für die Earn-Out-Basis entscheidend. Was in dieser Phase gebucht wird, prägt die Vergleichsgrundlage für die Beobachtungsperiode. Wer in dieser Phase Restrukturierungsaufwendungen vorwegnimmt, kann das Ausgangsniveau absenken und das spätere EBITDA-Wachstum günstiger aussehen lassen. Wer diese Dynamik nicht kennt, wird sie erleben.
Was eine belastbare Earn-Out-Klausel verlangt
Die Checkliste ist kurz. Aber jeder Punkt ist eigenständig streitträchtig, wenn er nicht scharf gefasst ist.
Erstens: Definition des EBITDA auf die Dezimalstelle. Welche Positionen sind eingeschlossen, welche ausgeschlossen. Welcher Rechnungslegungsstandard. Welcher Konsolidierungskreis. Zweitens: Bereinigungskatalog, abschließend und gegenseitig bindend. Drittens: Affirmative und negative Covenants zum Schutze der Earn-Out-Basis. Viertens: Klare Benennung des Berechnungsagenten und des Prüfverfahrens bei Streit. Fünftens: Fristenregime für Einwendungen, Eskalation, und bindende Entscheidung. Sechstens: Abgrenzung des Earn-Outs von anderen Kaufpreiskomponenten, insbesondere Vendor Loan und Working-Capital-Adjustments. Siebtens: Kumulierungs- oder Isolierungslogik für mehrjährige Perioden.
Wer diese Punkte in der Strukturierungsphase ausarbeitet, hat eine Klausel, die im Streitfall trägt. Wer sie auf später verschiebt, hat sie faktisch dem Käufer überlassen. Denn nach Closing kontrolliert der Käufer das Geschäft. Die Buchführung. Die Methodik. Die Auslegung. Das Verhandlungsgewicht hat sich verschoben. Diese Verschiebung lässt sich nicht durch nachträgliche Einwendungen korrigieren. Sie lässt sich nur durch Vertragsklarheit vor Closing verhindern.
Ein Earn-Out ist ein Instrument der Risikoverteilung. Er überbrückt Bewertungslücken zwischen Käufer und Verkäufer. Er schafft Anreize für Schlüsselpersonen. Er ermöglicht Transaktionen, die ohne ihn nicht stattfänden. Das Permanent-Capital-Modell kennt ihn selten, weil der Haltehorizont die Bewertungslücke über Zeit schließt. In zeitkritischen Sondersituationen ist er dagegen oft die einzige Möglichkeit, eine Transaktion in einem Fenster zu schließen, das nicht wartet. Aber er ist nur so gut wie seine Definition. Die Formel ist trivial. Die Definition entscheidet.
Ein Earn-Out ohne präzise Bezugsgrößendefinition ist kein Kaufpreisbestandteil. Er ist ein Streitbestandteil.
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